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手島直樹「マーケット・インテリジェンスを磨く」

「卓越企業」ユニ・チャームの挫折、失速は不可避…「非常識的高収益」コカ・コーラとの違い

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ユニ・チャームが製造販売するブランド、ムーニーの『ムーニー エアフィット』(「Amazon HP」より)

 2016年12月2日付日本経済新聞に「誤算の研究(3) ユニ・チャーム 成功体験の罠 『富めるアジア』に後手」という記事が掲載されていました。私は同社についてはまったく詳しくないのですが、同社に対する印象はアジア市場で成功するエクセレントカンパニーというものです。実際、過去10年間で同社の株価は3倍以上となっています(TOPIXは10%程度の下落)。ですので、同社が誤算の研究の対象になるのは驚きです。

 しかし、過去5年間のユニ・チャームの株価パフォーマンスを見ると、TOPIXとほぼ同水準となっており、かつてほどのモメンタム(勢い)がないことがわかります。なぜ、モメンタムが減速してしまったのか。今回の連載では、その原因をユニ・チャームのケースと経済学及びファイナンス理論に基づいて考えていくことにしましょう。

企業価値創造の基本


『ROEが奪う競争力 ―「ファイナンス理論」の誤解が経営を壊す』(手島直樹/日本経済新聞出版社)
 さて、企業はどのようにすれば価値を創造できるのでしょうか。これまでの連載でも紹介してきたように、WACC(加重平均資本コスト)を上回るROIC(投下資本利益率)、もしくは株主資本コストを上回るROE(自己資本利益率)を生み出すことによって企業価値を創造することができます。公式で示すと以下の通りです。

・Economic profit=投下資本×(ROIC-WACC)>0
・残余利益=自己資本×(ROE-株主資本コスト)>0

 Economic profitは、株主だけでなく債権者なども含めた投資家の要求リターン、残余利益は株主の要求リターンを上回るリターンを測定します。一般的に、「ROIC/WACCスプレッド」や「エクイティスプレッド」と呼ばれますが、要求リターンを上回る超過リターンを生み出すことによって、企業価値は創造されるのです。

 また、これらの超過リターンを活用して企業価値を評価することも可能です。現在の投下資本の額に将来生み出されると期待されるEconomic profitの現在価値の合計額を合算することにより、負債と株式価値を合わせた事業価値を算出することができます。一方、現在の自己資本の額に将来生み出されると期待される残余利益の現在価値の合計額を合算することにより、株式価値を算出することができます。