ローランド、創業者が突然のMBOに猛反発「ファンドによる乗っ取り」株主に不利益も

　電子楽器の老舗・ローランドが、全株主から全株式をＴＯＢ（株式公開買い付け）により買い取り、上場を廃止することを５月１４日に表明してから約３週間が経過した。ローランド代表の三木純一氏が代表を務める常若コーポレーションというペーパーカンパニーで買い取り資金を調達するので、形式上は経営陣が自社を買収するＭＢＯ（マネジメントバイアウト）となる。

　だが、必要資金４１７億円のうち、りそな銀行からの借入が３２５億円で、残る１１０億円は同社の第２位株主であるＴＡＩＹＯファンドから調達する。常若コーポレーションもＴＡＩＹＯの１００％出資で設立されているので実質、ＴＡＩＹＯによる買収と考えていい。

　これに猛反発しているのが、ローランド創業者の梯郁太郎氏（８４）。電子楽器事業とコンピューター周辺機器事業の２つの事業を育て、前者を手掛けるローランドを１９８９年、後者を手掛けるローランドＤＧを２０００年に上場させている。電子楽器の世界ではカリスマ的存在で、電子楽器の演奏データを機器間でデジタル転送するための世界共通規格・ＭＩＤＩのシステムコンセプトを当時の同社技術者とともに作成。ＭＩＤＩ制定に多大な貢献を果たしたとして、１３年２月にグラミー技術賞を受賞している。

　ローランド上場から５年後の９４年９月、個人所有の株式を寄付するかたちでローランド芸術文化振興財団を設立し、その半年後の９５年４月に代表取締役会長に退き、ＤＧの上場から半年後の０１年４月には代表権も返上して特別顧問に。その職も１２年１０月に退き、昨年３月には前年から務めていた社内カンパニーの会長職と台湾現法の役員も退き、ローランドグループのすべての役職を退任している。１１月には個人名義で保有していた株式の大半を野村證券を通じて会社側に売却したため、個人としてはローランドとの関係は完全に切れている。

　その梯氏が、なぜ今回のＭＢＯに猛反発しているのか？　梯氏に話を聞いた。

最も不本意なかたちになった優良子会社株の売却

–ＭＢＯへの反対は、ローランドの筆頭株主である財団の代表という立場で反対しているということか？

梯郁太郎氏(以下、梯)　そうだ。私個人の保有株は昨年、家族名義のものも含めて大半を売却したが、財団は今も９．８％を保有する筆頭株主だ。財団は私が保有していた株式を上場後に寄付してつくった。活動資金は寄付金とローランドからの配当金で賄っている。

–会社側からは、事前に財団保有のローランド株式売却についての打診はあったのか？

梯　ローランドからはまったくなかったが、４月１６日にＴＡＩＹＯのブライアン・ヘイウッドＣＥＯと日本人パートナー、りそな銀行の浜松支店長、りそなから着任したばかりのローランドの社員という顔ぶれで突然やってきた。ローランドは上場を廃止して配当を出さなくなるから、投資信託など同一価値の投資商品と入れ替えるかたちでローランド株をＴＡＩＹＯに売ってほしいと。りそな銀行の支店長は交換後の投資商品の運用はりそなに任せてほしいと言ってきたので、私ははっきりと反対の意思表示をした。その翌日にもりそな銀行の支店長と担当行員が2人でやってきたが、このときもあらためて反対の意思を表明した。

　それなのに、三木社長とヘイウッド氏の2人だけが出席した５月１４日のＭＢＯ公表会見の席上で、三木社長があたかも私から了解を得ているかのような発言をしたと新聞で報道された。私にはまったく取材がないまま三木社長の発言がそのまま載ったわけで、すぐに新聞社に抗議した。

–ＭＢＯに反対する理由は？

梯　明らかにＴＡＩＹＯによるローランドの乗っ取りだからだ。電子楽器事業は長期的な視野を必要とし、規模を追うべきではない。ローランドを上場させてみて、電子楽器事業は上場に適さないということは私も実感はしていた。だが、ローランドは有利子負債残高を現預金残高が上回っており、実質無借金だ。ファンドの力を借りる必要などまったくないし、今このタイミングでＭＢＯをやる意味もない。

　ローランドは優良子会社のＤＧの株式を４割保有している。私はずいぶん前から、ＤＧとローランドの株価と業績を見比べながら、適切なタイミングが来る都度、ＤＧ株式を売却して資金をつくり、それを電子楽器事業に充ててはどうかと経営陣に進言してきたが受け入れられず、その結果、典型的な株価のねじれ現象（上場親会社の時価総額が上場子会社の時価総額を下回る現象）が起きてしまった。

–なぜ経営陣はＤＧ株を売却しなかったのか？

梯　ＤＧ株を売ってＤＧがローランドの連結決算から外れると、親会社の業績、つまり電子楽器部門の業績の悪さが際立ってしまうからだろう。野村證券がＤＧ株を売るなというアドバイスをしたことも影響している。それどころか逆に、何年か前、野村證券はＤＧをバイアウト（＝梯氏もしくはローランドが全株を買い取って非公開化すること）してはどうかなどという提案までしてきた。苦労して上場したのに、非公開化の必要がないＤＧの株を、なぜプレミアムまで付けて買わなければいけないのか。シーガイアやハウステンボスにやらせたことを、ローランドにもやらせようとするのはとんでもない。

【以下、筆者解説】

　ローランドは今回、ＭＢＯと同時に約４割を保有するＤＧ株の半数をＤＧ自身に自己株取得させる。その代金がおよそ１３０億円で、実質無借金のＤＧは、この自己株取得のために必要な資金１３０億円を銀行借入で調達する。貸し手はローランドのＴＯＢ資金３２５億円を融資するりそな銀行である。りそな銀行はローランドのＭＢＯと、ＤＧの自己株取得で総額４５５億円の融資案件を獲得したことになる。

　ローランドにはＤＧ株の売却代金１３０億円が入るが、この資金は電子楽器事業の立て直しに投じられることはなく、全額ＴＯＢ資金３２５億円の借入の弁済に充てられる。つまり、ローランドのＴＯＢに必要な資金４１７億円のうち、１３０億円は実質的にＤＧが負担するスキームだ。

【以下、梯氏との一問一答】

着々と進む会社側の包囲網

–ということは、かねてから梯さんが主張してきたことを、経営陣は梯さんにとって最も不本意なかたちで実現しようとしていることになるが、財団の理事会としてはすでに売却に応じる機関決定をしているのでは？

梯　財団として売却に応じるかどうかの機関決定には、理事会決議を経た上で、評議員会の承認も必要だ。５月１日の会合では形式的には過半数で決議しているが、その決議は無効だ。そもそも理事会の招集は理事長（梯氏）が行うものと定款で定めてあるにもかかわらず、ローランドから出向している専務理事が勝手に招集した。この専務理事以外にも、りそなホールディングスの元会長が議事に参加している。

–５月１日の会合は理事会としての要件を満たしておらず、しかも利益相反が疑われる可能性がある理事が議決に加わったということか？

梯　５月１日の会合における議事は、専務理事らが積極的に主導した。本来議事に参加すべきではない理事が主導するのはフェアじゃない。６月４日の理事会でも議事は紛糾した。一部に６月４日の理事会であらためて応募を決議したかのような報道があったが、それは違う。

–すでにかなり以前に経営への関与から身を引き、個人としての保有株も昨年大半を売却し、ローランドとの関係が切れている。それなのに筆頭株主の財団トップとしては抵抗するということに矛盾はないのか？

梯　昨年株を売ったのは、ここ数年のローランドの経営方針に、とことん失望したからだ。最も失望しているのは、海外売り上げが８割を超えているのに、大切な海外拠点網を次々と壊し、海外におけるローランドの信用を毀損させている点だ。

　例えば、昨年１１月７日にローランドはイタリア現地法人の清算を発表しているが、同法人の代表に清算決定の事実と解雇を言い渡したのは発表当日だ。こんなことをしていたら、長年かけて築いた海外での信用は瞬く間に失墜してしまう。失望させられたのはこの時が初めてではないが、何かあっても私は役職から退いているがゆえに経営陣にモノを言う場がなく、ただ見ているしかなかった。

　私は０１年に代表を降りる際、ほぼすべての役職も同時に降りてしまった。今となっては、それは失敗だったと思っている。会社を見限ったのは事実だが、自分が育てた会社にここまでされたら黙ってはいられない。社員持株会も、ＭＢＯに賛成の人については野村證券が取りまとめるのに、反対の人は別途野村證券に口座をつくり、そこへ株式を移し、持株会を退会せよと言っている。ローランド社内の優秀な人材のためにも、現経営陣がやっていることがおかしいと言えるのは、創業者である自分しかいない。６月２７日の定時株主総会では、言うべきことを存分に言わせてもらう。

【以下、筆者解説】

ＤＧ株売却益はＴＡＩＹＯが独占

　現在、ローランドのＴＯＢと同時進行で、ＤＧの自己株取得ＴＯＢも実施されている。発行済みの２割もの自己株取得になるので、ローランド以外の株主にも売却の機会を与えなければならず、ＴＯＢのかたちをとっているからだ。

　このＤＧの自己株ＴＯＢは、ローランドのＴＯＢが下限申込数に達せず白紙に戻った場合も無効にはならない。つまり、ＤＧはローランドのＴＯＢの成否にかかわらず、１５年３月期第１四半期を最後に、ローランドの連結決算から外れる。１４年３月期のローランドの連結営業利益は約７８億円だが、このうち６１億円はＤＧの稼ぎだ。

　ローランドの１５年３月期の予想営業利益は、上期は前年比１３％減、下期は４２．３％減と、ＤＧが連結から外れる影響をしっかり織り込んでいるが、ＤＧ株の売却益を特別利益に計上するので、通期の一株当たり当期純利益は３１５円と、１４年３月期の実に１５．５倍。だが、会社側の思惑通り順当にいけば、ローランド株は９月には上場廃止になり、この利益はＴＡＩＹＯが独占する。

　ＴＯＢ価格の１８７５円は、予想一株あたり当期純利益３１５円の５．９倍でしかない。株価が一株当たり当期純利益の何倍かを示すＰＥＲは、６月５日終値ベースで東証一部平均が１５．４倍。３１５円を１５倍したら４７２５円だ。

　ローランドのＴＯＢは発行済みの６６．６％以上の応募があれば成立し、そうなればＴＯＢ価格に不満を持つ株主、もしくは非公開化そのものに反対でＴＯＢに応募しなかった株主も、ＴＯＢ価格と同額の１株当たり１８７５円で強制的に保有株を買い取られ、いずれにしてもＴＡＩＹＯ以外の株主は、誰一人としてＤＧ株売却益の恩恵にはあずかれない。<

ＴＯＢ応募しか道がない巧妙なスキーム

　それではＴＯＢへの応募が６６．６％に達せず、ＴＯＢが成立しなかったらどうなるか。それでもＤＧ株の売却益はローランドに入り、一株当たり当期純利益３１５円も同じ。だが、会社は非公開化を理由に１５年３月期は無配を宣言しているが、非公開化が白紙に戻っても配当が実施される保証はない。

　株価は先へ先へと業績予想を織り込んでいく。現在ローランドの株価がＴＯＢ価格の１８７５円すれすれのところで高止まりしているのは、同額で全株をローランドに買ってもらえるからだ。ＴＯＢ後、ＤＧが連結から外れた状態での業績にふさわしい水準まで株価が下落することは当然に予想される。ＴＯＢが成立すれば、ＴＯＢ終了後に株価が急落しても、既存株主は１８７５円で保有株を買ってもらえるが、不成立なら株価下落のツケはすべて既存株主に回る。

　今回のＭＢＯは、ＤＧ株の売却がセットになっている点が核心であり、既存株主が経済合理性に基づいて行動しようとすれば、ＴＯＢに応募するか、さもなければＤＧ株の売却を阻止するかしか道がない。だが、現行の会社法の下では後者のハードルはあまりにも高く、事実上前者の道しかない。

当然、ＴＯＢが成立しなければＴＡＩＹＯも保有する９％強のローランド株暴落というダメージは受ける。だが、ひとたびＴＯＢが成立すれば、今回のＤＧ株売却益を独り占めできるだけでなく、残る２０％のＤＧ株をいずれ再びＤＧに取得させ、再度巨額の売却益を得る機会も手にできる。

　ＴＡＩＹＯは手にした巨額の利益を、果たして電子楽器事業の再生に投資するだろうか？　ＴＯＢのために背負った借金の返済のみに使われておしまい、ということはないのだろうか？

　ＭＢＯ後も経営にとどまる現経営陣が、０６年にＭＢＯで上場廃止した外食チェーン、すかいらーくの横川竟氏のように、短期間で社長を解任されることなく、資産を散逸させることもなく、数年後には見事に再生を果たすことができるのか。想定される懸念事項がすべて杞憂であったと、数年後に思わせてくれることを今はただ願うばかりだ。
（文＝伊藤歩／金融ジャーナリスト）