楽天G、資金繰り悪化懸念、迫る8千億円の社債償還…収益源の金融事業を手放す

　楽天グループ（G）は9日、2023年第3四半期（1～9月期）連結決算（国際会計基準）を発表し、最終損益が2084億円の赤字となった。同期間の赤字は5年連続であり、赤字の要因である携帯電話事業の営業損益は2662億円の赤字。前年同期の3714億円の赤字から赤字幅は縮小したものの、携帯電話事業がEC事業と金融事業の利益を食いつぶす構図は続く。24～25年には8000億円の社債償還が控えており、資金繰り悪化への懸念が出るなか、楽天グループの成長の源である楽天ポイントサービスに関係する楽天ペイメントを傘下に持つ楽天カードを上場させるとの観測も流れており、楽天Gの動向が注視されている。

　楽天Gは20年に子会社の楽天モバイルを通じて携帯電話事業のサービスを開始して以降、同事業は赤字が続いている。9日に行われた決算説明会によれば、6月に始まった「最強プラン」の影響もあり、回線契約数は増加し同期の契約数は551万回線（MNO回線とMVNO回線の合計）となり、前年同期比で13％増加。単月黒字化に必要な契約数とする800万～1000万契約の達成時期について24年末とし、通期黒字化の達成については25年をメドとするとした。

　最近の楽天Gをめぐる動向として注目されているのは大きく2つ。10月、総務省は楽天モバイルに700MHz帯、いわゆるプラチナバンドを割り当てることを発表。楽天モバイルが今後10年間で計544億円を投資し、既存の1.7GHz帯の基地局に700MHz帯の無線機器を設置していく。

　もう一つが、みずほフィナンシャルグループ（FG）による楽天証券への追加出資だ。楽天Gは22年7月に楽天証券の持ち株会社、楽天証券HDの新規上場を東京証券取引所に申請していたが、競合するSBI証券が日本株の売買手数料をゼロにすると8月に決定し、楽天証券も同月に手数料をゼロにすると決定。売買手数料収入が減るため上場が難しくなった。楽天証券HD上場の目的は前述の社債償還のためだったが、楽天Gは上場の代わりに楽天証券株を、みずほ証券に売却する方針に転換。楽天Gは楽天証券株の約3割を、みずほ証券に売却し、楽天Gの楽天証券への出資比率は80％から51％に下がる。

楽天Gが携帯電話事業にこだわる理由

　楽天Gはこれまで携帯電話事業の設備投資に1兆円以上を投下し、その資金の大半を社債発行で賄ってきたが、24年から2年間に8000億円の社債償還がある。そのため、楽天銀行の上場（4月）や公募増資、楽天証券の株式売却などを進めている。楽天Gの三木谷浩史会長兼社長は会見で社債償還について「銀行にコミットメントをもらっているので、まったく問題はない」とし、「楽天グループの金融サービスは統合すれば5兆円の価値があると考えている。5000億～6000億円の借金は一瞬で返せる」と強気の姿勢を見せた。

「楽天モバイルの契約回線数はサービス開始から3年で約500万、25年に通期で黒字化させるということは、残りあと1～2年で契約回線数を採算ラインの800万以上に伸ばすということになるが、かなりハードルは高い。楽天モバイルは当初、23年中に単月黒字化するとしていたが、その目標値は24年中に後ろ倒しされていることから、収益化計画は想定通りに進んでいない。

　三木谷会長は銀行とのコミットメントがあるから大丈夫だと言っているが、銀行からの資金調達がスムーズにいっているのであれば、楽天銀行や楽天証券、楽天カードの上場や外部からの出資受け入れを急ぐ必要はないはず。グループの収益源である金融事業会社を手放してでもキャッシュを集める必要に迫られているのではないかということで、資金繰り悪化への警戒が広まっている」（金融業界関係者）

　そこまでして楽天Gが携帯電話事業にこだわる理由は何か。

「会見で三木谷会長は、楽天モバイルの契約者は楽天市場での年あたりの購入額が約60％、楽天トラベルは約100％上昇すると強調していることからもわかるとおり、楽天Gが展開する各種サービスの利用者囲い込みと利用機会のアップが狙いだろう。11月に発表されたSPU（スーパーポイントアッププログラム）の改定では、楽天モバイル契約者がポイント還元面でさまざまな優遇を受けるかたちになっているが、これもその一環だ。この戦略で要になってくるのが楽天ポイントなどの金融サービスだが、携帯事業の資金獲得のために金融事業会社を上場などさせることによって、それらを楽天グループとして自由かつ機敏にハンドリングできなくなってしまえば本末転倒だ。そこに楽天Gの経営の危うさを感じる」（別の金融業界関係者）

　当サイトは8月13日付記事『楽天G、資金繰り行き詰まり懸念…銀行が追加融資に難色か、楽天カード上場は最悪』で楽天Gの経営について掘り下げていたが、以下に改めて再掲載する。

――以下、再掲載――

　楽天グループは10日、2023年1～6月期の連結決算（国際会計基準）を発表。営業損益は1250億円の赤字（前年同期は1987億円の赤字）、最終損益は1399億円の赤字（同1778億円の赤字）となり、携帯電話事業の巨額の赤字（1850億円）がEC事業や金融事業などの利益を食いつぶす構図が改めて鮮明に。楽天Gは携帯事業の基地局整備などの設備投資のために発行した大量の社債の償還を23年以降に控えており、その額は25年までに約8000億円。市場では資金繰り行き詰まりへの懸念も浮上するなど、経営の行方が注視されている。楽天Gの三木谷浩史会長兼社長は同日の会見で「財務的にはもう間もなく、グループ全体で黒字化というのも復活します」「楽天Gの収益構造の向上もすごいスピードで始まっています」と語り強気の姿勢をみせているが、三木谷社長がいうように同社が近いうちに黒字に転じる可能性はあるのか。もしくは、単独での存続が困難になるというシナリオは考えられるのか。専門家に聞いた。

　楽天Gの目下の経営課題は、なんといっても携帯事業だ。20年に子会社の楽天モバイルを通じて携帯電話事業のサービスを開始。どれだけ使っても月額で最大で税込み3278円（楽天回線エリアのみ／通話料等別）、さらに月間データ利用量が1GB以下なら基本料無料というプランを掲げ、翌21年には500万回線を突破したものの、昨年には1GB以下の0円プランを終了した影響で契約数が減少した。

　そうした状況に楽天モバイルは手をこまねいていたわけではない。従来の「Rakuten UN-LIMIT VII」は、月間データ利用量3GBまでは月額1078円、同3GB～20GBまでは月額2178円、データ使い放題は月額3278円であり、専用アプリ「Rakuten Link」を使用すれば音声通話とSMSは無料。ただ、データ利用量については、KDDIのパートナー回線によるauローミングサービス利用時の高速通信は月間5GBに制限されており、制限を超えると通信速度が1Mbpsに制限されていた。そこで6月1日からは「最強プラン」の提供を開始し、現行の料金体系を維持しつつ、auローミングの制限を撤廃。

　新プランの影響もあってか、今年6月時点の楽天モバイル（MNOの個人＋法人）の回線数は、前四半期から24万増の481万と右肩上がりのトレンドを維持しており、会見で三木谷社長は「近いうちに500万回線を実現できる」と自信を示している。

黒字化には6年以上かかる計算

　三木谷社長の自信を裏付けるかのように、携帯事業は引き続き巨額の赤字が続くものの、同事業の営業損益ベースの赤字幅は、前年同期の2538億円から1850億円へ縮小。楽天G全体でも営業損失は前年同期の1987億円から1250億円へ縮小しており、改善の方向に向かっていることは確かなようだ。

「楽天Gは携帯事業の設備投資に当初計画の6000億円を上回る計1兆円を投入してきたが、基地局整備が一巡し、今後はがくっとその費用は減る。同社的には年内にも単月黒字化を実現すると踏んでいるが、一気に大きく黒字に転換するとは考えにくい。その一方で多額の社債返還がのしかかってくるため、綱渡りの状態が続くのは間違いない」（市場関係者）

　楽天Gの黒字化の可能性について、経営戦略コンサルタントで百年コンサルティング代表取締役の鈴木貴博氏はいう。

「楽天Gは前回の決算発表で、携帯電話事業の赤字を生み出している基地局などの投資について金額を大幅に見直すことによって赤字幅を縮小すると説明していました。今回の決算ではその公約を着実に果たした結果が出ました。その観点で比較的良い決算だったと私は認識しています。事業自体の結果を見るためには営業損益を見ると実態がわかりやすいです。前四半期の営業損失は762億円のマイナスだったのですが、今四半期は489億円のマイナスと大幅に赤字が減っています。1年前の同じ時期と比較すると367億円の収益改善です。公約通りの結果が出てきていることは評価すべきでしょう。

　しかし本当に気にすべきは、ここからいつ黒字に持っていけるかです。四半期で黒字になれば、それ以上損失が出ないので投資家や銀行の心配も止まることになります。その視点で考えると今期の収益改善は投資方針を変更した結果のコストの縮小に基づいたものなので、そのままでは今後とも同じようなレベルの赤字が続くことになります。

　ここから489億円の営業赤字をゼロに持っていくためには、携帯事業でそれを埋められるだけの収益が上がる必要があります。その際、楽天モバイルのプランではARPU（一ユーザー当たり・一カ月当たりの料金収入）をこれ以上上げるのは難しいため、増収には会員数がどれだけ増えるかがポイントとなります。単純計算で四半期で売上を489億円増やすためには、携帯会員が780万人増える必要があります。楽天モバイルはこの半年で会員数を36万人増やし、直近の1カ月でも10万人会員を増やしています。堅調な増加傾向ではあるのですが、年間120万人増ペースですから、黒字化には6年以上かかる計算です。つまり現在の延長では楽天Gの黒字化は難しい状況です。一方で楽天経済圏には4000万人のユーザーがいますから『風が吹けば悪い流れが変わる可能性はある』わけで、三木谷さんもその風を起こそうと必死なのです」

楽天Gの高収益事業を手に入れようと考える投資家や金融機関が出現するリスク

　前述のとおり楽天Gは多額の社債返還が迫るなど、資金繰りに行き詰まるリスクも指摘されているが、楽天Gの資金繰り悪化が深刻化して単独での存続が困難になる可能性はあるのか。

「ここが楽天Gの最大のリスクです。存続できるかどうかはメインバンクをはじめとする銀行団の胸先三寸といった状況です。銀行の立場で考えても黒字化に6年かかるというのでは、経済状況によっては追加融資どころか借換えの要請にも難色を示している可能性はあります。直近では米ドルでの借入金が増加しているようで、これは要するに国内の金融機関は支援に二の足を踏み始めていることを示しています。後述する楽天カード上場の話とも関係しますが、この機会に楽天Gの高収益事業を手に入れようと考える投資家や金融機関が出現するリスクも十分に考えられます。楽天解体が始まれば、それは楽天Gにとって悪いシナリオが現実化していく兆候です」（鈴木氏）

楽天市場の発展のためにポイント事業を戦略的に活用することが困難に

　その資金繰り対策として取り沙汰されているのが楽天カードの上場だ。10日、楽天Gは楽天ペイ事業と楽天ポイント事業を連結子会社の楽天ペイメントに移管したうえで、楽天ペイメントを楽天カードの傘下に入れると発表。決済サービスとポイントサービス、金融サービスを一体運営していくことになるが、楽天カードを上場させて社債返還の原資にあてるのではという観測が広まっているのだ。会見で三木谷社長は上場の可能性について「資本について今のところ予定はありませんが、今後の状況を見て柔軟に考えていきたい」「（事業として）かなり大きくなってきたので、いろいろなことが考えられると思っています」と含みを持たせた。

「楽天カードの傘下に楽天ペイ事業と楽天ポイント事業を集約するという機構改革の発表は、楽天の株主にとっては本当に悪いニュースで、楽天カードの上場計画が水面下で進んでいることを示しています。三木谷社長が『柔軟に考えていく』と発言しているのは、その計画を受け入れ始めたという意味だと私は捉えました。すでに上場した楽天銀行や、上場計画が進んでいる楽天証券と違い、楽天カードと楽天ポイント、そして将来性があるキャッシュレスの楽天ペイは楽天グループのビジネスモデルの中核を担う機能です。

　この新しい楽天カードはグループにとって楽天市場と二本柱になる収益事業です。なかでも楽天ポイントを楽天カードが握るということは、これまでのように楽天市場の発展のためにポイント事業を戦略的に活用することが難しくなります。そう考えると今回の機構改革は楽天グループにデメリットしかないのですが、重要なことは、なぜそれを実行したのかということです。

　理由は間違いなく資金繰りです。すでに金融機関からこれ以上お金を貸せないというメッセージを突き付けられているのでしょう。そうなると一番儲かるビジネスを切り売りするしかなくなります。今回、楽天カードに収益性と成長性どちらも機能を集約したことは、その上場益で楽天Gの有利子負債負担を軽減するという後ろ向きのメリットを追った決断であり、それは本質的には楽天Gにとっては前向きなメリットとはいえないのです」（鈴木氏）

（文＝Business Journal編集部）